Capitalizarea venitului este o metodă de randament folosită pentru imobile generatoare de venit, cum ar fi clădirile comerciale, industriale cu destinaţie generală sau depozitele.

Chiria este relaţionată la venitul potenţial care poate fi generat prin închirierea spaţiului, ajustat cu gradul de ocupare şi cu cuantumul cheltuielilor efecutate pentru a obţine respectivele venituri din chirii. În final se ajunge la un venit anual net care, prin capitalizare oferă o indicaţie cu privire la valoarea proprietăţii generatoare de venit. Rata de capitalizare se obţine din piaţă şi reprezintă raportul dintre veniturile recurente generate de proprietăţi tranzacţionate şi valoarea de vânzare a acestora.

Prin capitalizarea venitului net efectiv anual, considerat constant, rezultă valoarea imobilului. Transformarea se face prin divizarea venitului anual net efectiv estimat la o rată de capiatlizare sau prin multiplicarea cu un factor de multiplicare.

In cazul de fata pentru evaluarea unei constructii industriale s-a aplicat metoda capitalizarii veniturilor din chirii prin aplicarea tarifelor medii din îchiriere de pe piaţa pentru imobile similare. Chiria medie, gradul de ocupare şi rata de capitalizare utilizată au fost preluate din studiul de piaţă efectuat de CB Richard Ellis, intitulat Market Overview – Romania Industrial, S2 2010.

Valoarea construcţiei închiriabile este dată de următoarea formulă:

Valoare = [(Venit potenţial brut x Gradul de ocupare) – Cheltuielile proprietarului aferente imobilului închiriat (impozite, taxe, asigurare, management, etc.)]/rata de capitalizare

Venitul potenţial brut a fost considerat ca fiind de 3,8 euro pe mp, rata de neocupare a fost estimată a fi de 14%, iar rata de capitalizare a fost estimată a fi de 10,25%. Conform raportului Market Report – Evolution of the Industrial Sector in the First Six Months of the Year, 29 septembrie 2010, realizat de The Advisers, cheltuielile proprietarului aferente imobilului închiriat s-au situat în intervalul 0,70 şi 0,95 euro/mp în anul 2010.

În concluzie valoarea de randament a construcţiei industriale, în ipoteza închirierii acestei, este de 1.503.220 euro, fără TVA, respectiv 6.440.995lei, fără TVA, la un curs de 4,2848 lei/euro.

La această valoare se adaugă valoarea terenului excedentar obținută la capitolul precedent prin metoda comparației directe.

Intrucat societatea a inregistrat o crestere peste medie si rezultate pozitive, multiplicatorul selectat pentru analiza prin piata a fost Pret/Cifra de afaceri. Lipsa de surse de informare pentru selectarea de comparabile relevante si similare de pe piata locala a condus la utilizarea unei surse externe, respectiv site-ul profesorului Answath Damodaran.

O posibila modalitate de calcul a multiplicatorului Pret/Cifra de afaceri pentru servicii financiare, consta in folosirea valorii indicatorului pentru servicii financiare (Financial Services – non-banks & insurances) pentru ianuarie 2010, calculata pentru piete emergente, publicat de profesorul Damodaran. Pentru o mai buna comparabilitate, am identificat companii cu un grad de indatorare intre 30-50%, avand in vedere ca gradul de indatorare luat in considerare pentru comparabile la costul capitalului propriu a fost de 50%. La acesta trebuie efectuata o corectie pentru lipsa de lichiditate, intrucat societatea evaluata nu este o companie listata, cum este cazul companiilor comparabile. Valorile multiplicatorilor prezentati pe site sunt valabile pentru ianuarie 2010 si nu impun corectii pentru perioada de timp.

Din tabelul de mai sus am selectat valoarea mediana pentru a nu fi afectata de valorile extrme precum 6,18 sau 0,49. Mediana se situeaza la 1,67 pentru indicatorul Pret/Cifra de afaceri.

La valoarea astfel obtinuta am efectuat o corectie pentru lipsa de lichididatate, intrucat societatea nu este o companie listata. Discountul pentru lipsa de lichiditate l-am calculat folosind algoritmul indicat de profesorul Damodaran (liqdisc.xls: Spreadsheet to value liquidity).

Valoarea pentru campul referitor la venituri (Revenues) a fost calculata ca fiind cifra de afaceri estimata pentru 2010 in lei, exprimata in USD si impartita la 1,000,000 (conform indicatiilor de completare a celulei). Cursul folosit pentru conversia valutara a fost de 2,9361 RON/USD aferent datei evaluarii, 31.12.2009.

Campul Earnings se completeaza cu valoarea 1 in cazul in care firma are rezultat net pozitiv, ceea ce este cazul pentru societatea evaluata.

Raportul Disponibilitati/Valoare de piata a firmei a fost preluat din calculele efectuate de profesorul Damodaran la nivel de tara, respectiv pentru Romania (Earnings. Book Value and Sales Multiple Averages by Country).

In consecinta, discountul pentru lipsa de lichiditate este de 12,82%.

In plus, intrucat valoarea astfel obtinuta este o valoare pe baza minoritara, vom aplica o prima de control. Din studiile realizate, conform manualului de evaluarea intreprinderilor editia a 4a, valoarea acestei prime se situeaza in jurul valorii de 35%.

Cifra de afaceri pentru anul 2009 s-a inmultit cu multiplicatorul ajustat pentru lipsa de lichidate si pentru prima de control si s-a obtinut valoarea societatii:

La aceasta valoare se adauga valoare elementelor situate in afara exploatarii.

Abordarea prin comparatie

Abordarea prin comparatie se bazeaza pe un proces logic prin care valoarea de piata se obtine prin analiza tranzactiilor cu intreprinderi similare si relevante, compararea acestor intreprinderi cu firma evaluata si, in final, estimarea valorii companiei evaluate prin utilizarea unor chei de conversie (multiplicatori).

Abordarea prin comparatia de piata se bazeaza fundamental pe principiul substitutiei. Acest principiu nu cere ca intreprinderea de baza sa fie identica ci similara si relevanta:

Similar – se refera la natura intreprinderii si cuprinde atat elemente cantitative cat si elemente calitative;

Relevant – este un atribut care se refera la dorintele si asteptarile cumparatorului potential si se refera la gradul de risc preluat prin investitia in firma respectiva, lichidarea investitiei, performantele probabile ale intreprinderii, etc.

Pentru abordarea prin comparatie am ales metoda comparatiei cu tranzactii de pachete minoritare (actiuni la intreprinderi cotate). Am selectat ca multiplicator raportul Pret/Activ net contabil pe actiune. Alegerea multiplicatorului a fost motivata de urmatoarele aspecte:

• Compania a inregistrat pierdere contabila
• Nu exista active necorporale care sa aiba un impact semnificativ asupra evaluarii
• Intreprinderea a trecut prin modificari in privinta structurii cifrei de afaceri, iar aceasta nu este omogena fiind generata atat de venituri din inchiriere, cat si de vanzarea de marfuri

Intreprinderile comparabile au fost selectate cu ajutorul bazei de date Amadeus, dupa urmatoarele criterii:

• Compania sa fie listata si sa publice raportul Pret/Valoare neta contabila (Price/Book value)
• Compania sa fie din Uniunea Europeana
• Compania sa obtina venituri din activitatea de inchiriere proprietati imobiliare (cod NACE 682 Renting and operating of own or leased real estate)
• Cifrele obtinute sa fie aferente anului 2008

In urma aplicarii criteriilor de mai sus a fost generat un numar de 40 de companii.

Suplimentar, au fost aplicate inca doua filtre:

• Rentabilitatea capitalurilor utilizate (capitaluri proprii + datorii pe termen lung) sa fie negativa
• Raportul Active imobilizate corporale/Total Active sa fie peste medie

Din companiile ramase am facut mediana pentru multiplicatorul Pret/Valoare neta contabila, care este de 0,47.

La valoarea astfel obtinuta am efectuat o corectie pentru lipsa de lichiditate, intrucat societatea evaluata nu este o companie listata. Discountul pentru lipsa de lichiditate l-am calculat folosind algoritmul indicat de profesorul Damodaran (liqdisc.xls: Spreadsheet to value liquidity).

Valoarea pentru campul referitor la venituri (Revenues) a fost calculata ca fiind cifra de afaceri estimata pentru 2010 in lei, exprimata in USD si impartita la 1,000,000 (conform indicatiilor de completare a celulei). Cursul folosit pentru conversia valutara a fost de 2,8342 RON/USD aferent datei evaluarii, 31.12.2008.

Raportul Disponibilitati/Valoare de piata a firmei a fost preluat din calculele efectuate de profesorul Damodaran la nivel de tara, respectiv pentru Romania (Earnings. Book Value and Sales Multiple Averages by Country).

In consecinta, discountul pentru lipsa de lichiditate este de 14,76%.

In plus, intrucat valoarea astfel obtinuta este o valoare pe baza minoritara, am aplicat o prima de control. Din studiile realizate, conform manualului de evaluarea intreprinderilor editia a 4a, valoarea acestei prime se situeaza in jurul valorii de 35%.

Valoarea neta contabila bilantiera, fara ajustari este de 100.000.000 lei (cifrele au caracter orientativ).

100.000.000 x 0,47 x (1-0,1476) x (1+0,35) = valoarea business-ului. La aceasta valoare se adauga valoarea elementelor aflate in afara exploatarii si rezulta valoarea de piata a societatii.